油價崩盤，不要怕。

我們一路堅持近高檔的油價，
這禮拜應聲回檔，崩盤下來，
看接近上檔的美元，
也在升息機率近百下，
停止短線多頭。

 

美國 EIA 原油庫存變動，
幫助我們理解近期的油價波動。
上次原油庫存升高，
大概在去年 11 月左右，
當時的油價是從 50 美元回檔到 44 美元。
之後一直至年底，原油庫存進入減少，
而油價也回到 54 美元。
但是今年以來，
原油庫存通常每周都在增加直到現在，
油價卻直到上周都還在 53 美元的高位，
油價早已累積了兩個月的修正壓力。
我們這兩個月也對於油價講過，
在這裡支撐油價的是消息面力量，
例如 OPEC 和俄羅斯參加減產，
與產量有下滑，但是油價卻利多不漲，
就是油價即將修正的預兆。

 

我們再次強調油價為什麼上檔有限，
OPEC 的減產協議一直是等著被打破的，
各自的利益才是真的，好的價格，
大家都會私下多賣一點，無法維持協議。
另外一方面，這裡維持減產也沒有意思，
因為美國頁岩油的產能不斷開出來，
停產是把市場份額讓給頁岩油業者，
最後還是會走到增產一途。
美國鑽油平台數也一路成長，
對於美國產油業者的態度毫不懷疑，
增產！再增產！
供給面成長，導致油價上漲不易。

 

雖說如此，我們也對油價下檔不悲觀，
我們將去年的油價觀點做了上修調整，
即使上禮拜油價重挫，
我們還是不改對油價的看法。
在經歷 15Q4~16Q1 之間的超低油價後，
產油業者都受到不小傷害，
對價格下檔會有所節制，
避免以價格破壞逼退對手的戰爭，
油價合理的水準，
常態將在 45-55 美元間。
上下檔都不用樂觀與悲觀，
持平操作區間為上策。


今年市場的走法，
在 17Q1 一些人沒預料到，
從聯準會將在3月升息就開始。
到 17Q2 可能又要繼續讓大家直呼沒想到，
重點還是在物價與油價。
現在市場對聯準會的步調，
普遍觀點上調到今年升息 3-4 次，
甚至更高。

好吧，我們對升息的觀點真的不是故意跟市場唱反調，
就像我們現在並沒有要改口說3月份不會升息，
但是我們確實認為6月不會升息，
維持全年升息2次，下次升息在下半年的看法。

下次，再與大家好好解釋。

最近公布的 2 月份美國非農數據，
就業人數與薪資增長都不輸 1 月份，
解除大家的懸念，確立 3 月升息的預期。
但是生產力停滯與成本上揚的現象，
則出現隱憂。這點要繼續追蹤。


所以我們對美元、美債、油價、歐元等的看法都沒有變化，
看區間與逢低買進不變。

中國出現貿易逆差，正常啦！

中國 2 月份外匯存底終於止跌回升，
回到 3 兆美元之上，
另一方面 2 月份出現貿易逆差，
看衰中國的人直觀說中國經濟出問題了，
看旺中國的人說經濟轉型成內需為重。

我們依舊強調用數字說話，
調出過去五年的中國進出口數據，
顯示每年年初的時候中國貿易順差都會大幅下降，
在沒有新的證據之前，
應該把這個現象視為季節性因素，
是正常的現象。

 

在人民幣匯率的部分，
則看到去年底差點貶破 7 元關卡後，
年初急遽升值，近日又開始重啟貶勢。
人民幣的幣值，大致也呼應外匯存底的變化，
1 月減幅縮小，2 月則正式回升，
但是 3 月到現在又是一波貶值，
我預期 3 月外匯存底又要跌破 3 兆美元。

回顧我們對中國經濟與人民幣的看法，
1 月的回升走勢不意外，
前 2 年開年都出現過一波短線升值，
但是最終仍是走向貶值，
這波上漲不要太興奮，
行情走了還有回馬槍。

 

而中國經濟仍在結構調整，
生產成本升高，
內有製造業外移，工作機會流失，
外有國際採購移往東南亞等新生產基地的壓力，
要提升競爭力，短期的方向是靠人民幣貶值。
所以我們看人民幣貶值，
而陸股是看回檔修正。
不過我們也不看崩盤，
今年中國要開 19 大，
關鍵在個「穩」字，
穩不只是下跌尋求支撐，
上漲也不能過熱引發動盪，
這是陸股區間操作的中心。



為什麼不用貨幣政策處理，
我們早在 2015 年市場還在以預期降息救經濟時，
就已經提出貨幣政策無效，
要轉向擴張性財政政策並將開始升息的解決方案，
這個發展趨勢也已經驗證。
而沒有進入超低利率的中國有本錢降息嗎，
我認為降息降準是不到最後關頭不為之的政策，
看中國的 CPI 與核心 CPI 都是漸增向上，
先前也報告過，去年統計局有調整計算方式，
不然早就突破警戒的 3% 增長率。
中國是有通膨壓力的，會避免降息的手段。

 

同時以台灣做個對照，
台灣 1 月份 CPI 較平常水平突然升高，
最新的 2 月份卻回到甚至是下降水準。
台灣 1 月的狀況是受到春節影響，
比較下可看出中國確實是一路攀升。
另外這也透露熱錢不斷湧進台灣，
台幣相對強勢的緣由，台灣物價穩定。



去年中國緊抓供給測改革，
今年初又繼續督察加緊去產能，
造成原物料價格上漲，
也推升開年以來的原物料類股行情，
但是另一方面又推行擴大基礎建設的矛盾，
能走多遠，先保守看待。


中國看保守，至少以區間操作安全性較高，
就像我們思考美債的機會，
看好3月升息帶動殖利率走升，
今天美國十年公債殖利率突破波段新高，
升息以後呢？那就是找買點而非殺低了，
領先思考下一步，準備好布局策略，
才有高勝算。

我們預測到 3 月升息，接著預測歐元要漲

幾個月前我們就強調美國聯準會的升息決策變數是物價，
而且早在月前市場對 3 月升息機率在 2 成以下時，
我們就大膽預測聯準會必然在 3 月升息，
而現在 3 月升息是市場共識，
聯準會可說是必然在 3 月升息。

所以我們說美元近期逢低走多，
以及美債殖利率走揚的兩個想法，
也在這兩周實現了。

 

我們提到另一個股票信用利差縮小，
將導致藍籌股股價展望轉差，
推測台積電今年宣告股利後，
股價將是要往下移動，
上禮拜也印證了。
(我贏了一杯咖啡！)
這也導致台股指數上周日日不佳。



但是對台幣走弱的預測不幸提前實現了，
這點要很小心，我們在台幣走強時說過，
由美國財政部發布報告的時間點，
台幣最遲在第二季前將會轉弱，
上禮拜我們看到台幣動了，
要小心這個預測將會提前實現，
畢竟現在離第二季也只剩下一個月了。

 

我們在二月初對台股有興趣的短線資金行情，
頓時轉變重回謹慎的提防股債雙殺。
聯準會升息將導致債券殖利率走揚，
在前面的債券走勢也看到這個反應已經在進行中，
另外一個問題是債轉股會出現嗎？
今天我認為，要先保守的看不會。

準確地說，債轉股早就出現，
發生在 2016 年 Q4 時，
以 S&P 500 來說，
就是從 2083 漲到 2300 的這一段。
而3月若是升息，
會導引債市資金先轉換成現金，
但不會轉來股市，
原因是，這些錢再等債券殖利率走揚，
之後還是會回去買債券。



如此可以做下兩個策略的基調，
債券短線走空，
升息以後是找買點而非賣點，
股市將有修正壓力，
但是中型股與成長股仍有吸引力，
指數重挫亦是找買點而非殺低時刻。


今年的價格趨勢是區間操作，
等到聯準會升息的效應發酵以後，
下一步的操作重心我想拉回歐洲與日本。
我們一直看到這兩個市場的經濟數據是正向的，
上禮拜出來的 2 月份製造業 PMI 終值，
顯示這兩個市場的經濟又繼續增溫了。
有基本面的加持，股匯市空頭有限。



市場看衰的歐洲政局與歐元，
我們解釋過上半年空方有限，
法國選舉除非第一輪同時讓極左與極右派出線，
否則第二輪仍將由中間路線候選人勝出，
安全度過動盪，風險是在下半年的德國選舉。

事實上，我們的預期比市場更激進，
認為最終歐盟與歐元將會解體，
但是我們還是認為歐元下檔有限，
因為那時，
就是以德國馬克為首的新歐元誕生之時。

所以歐元或許今年會不斷在內憂外患下多次急速走低，
但每次的下探將是買進的機會，
勝算會高於其他商品的猜測。

本命君，您感冒了嗎！

在川普玩了弱雞賽局後，
雞年再次引爆 H7N9 禽流感，
雞感冒，天有徵兆，
今年不是個好年，
與我們現在所看到的好行情不同。


過完年後，我們對台股感興趣了，
整個 2 月份國際股市繼續多頭，
感覺經濟前景很樂觀，
但是我們要強調，
這裡是看短期的資金行情，
今年的挑戰仍然很大。



市場的未來，
要關注的兩個關鍵商品的價格，
油價與美債殖利率。

油價穩固在 45-55 元是最理想的，
價格太低，市場對物價增長會抱持疑慮，
對升息與消費意願的疑慮會升高，
價格太低，則會懼怕物價飆漲，
造成升息動作升升不息。

美債牽引全球資金配置，
引導各種商品的價格多空頭趨勢。
去年債券收益率的低迷，
帶動全球股市強勁，
到年底則是通膨預期推升債券殖利率飆升，
資金快速自債市逃出轉向股市，
推升股市從川普當選後的 V 型轉多至今。



接下來物價繼續走揚，
推升美債殖利率走高，
則會面臨兩種力量的資金傳導。
起初，預期殖利率走高，
會導致市場賣出債券，轉持風險資產，
這是股多債空的格局。
接著，債券殖利率升高後，
會縮小股票殖利率相對債券殖利率的利差，
導致市場賣出股票轉持債券，
將造成股市開始走空。

我們還是用一些數字來證明這個問題會如何帶動市場變化。
台積電 2016 年 2 月 2 日宣告配發 6 元股利，
當時股價 142.5 元，股利殖利率 4.21%，
而同一天美國十年期公債的殖利率是 1.86%，
台積電股利殖利率高於美十年債 2.35%。
而台積電 2017 年 2 月 14 日宣告配發7元股利，
當時股價 187.5 元，股利殖利率 3.73%，
而同一天美國十年期公債的殖利率是 2.47%，
台積電股利殖利率只高了美十年債 1.26%。

更何況，去年當時美元兌台幣是 33.67，
而今年是 30.87，1.26% 的利差，
可能連台幣貶值的匯兌損失都不夠，
如果我們是國際資金的操盤手，
當然是寧可選美國公債也不選台積電。

所以用台積電的股價來看，
今年股利配的股利比去年高，
但是卻是在宣告發放股利後，
截至 228 年假前的最後一個交易日，
9 個交易日僅上漲了 0.8%，
而去年 9 個交易日則上漲了 3.86%。
或許我們可以繼續用 3 月的行情做的驗證，
去年宣告股利後的 30 個交易日台積電上漲 10.88%，
今年將遠低於這個水準，
甚至不排除反向下跌，
同時去年台積電在此貢獻了指數 130~140點，
今年也將因此造成指數上漲空間有限。
（老樣子，賭一杯咖啡吧）

只是目前股市正火紅，
空指數有風險，
而且也有許多低基期的個股有表現機會，
轉折點可能在第二季，
而且應該從美股開始。

這個商品依舊看好，黃金。
市場普遍觀點，股市好、美元強，
投一個沒有收益率的黃金幹嘛。
這個矛盾我們去年解釋過，
也由市場驗證，
黃金的多頭動能是來自避險，
而避險的買盤更強於其他的變數，
所以同時看多黃金與其他商品不衝突。
記住風險！



談的這些事情將在今年都發生，
只是時間與商品輪動的步調會變化，
想賭自己身手好的，就進市場搶，
否則，打個安全牌也是好的。

二月景氣搶先報！

景氣好，留意黑天鵝。

先來檢視最新的 2 月份 Markit 製造業 PMI 初值，
最重要的三個開發經濟體數據，
美國、歐元區與日本，
全線維持高檔，在景氣擴張。

美國竟然回檔，
川普熱力受阻？
抱持信心，謹慎打個問號。

歐洲跟日本繼續向上，大增長趨勢，
老話一句，別信沒有證據的猜測，
數據顯示兩個經濟體的經濟數據持續改善，
是值得投資的市場。

 

講到歐洲大家就想到政治問題，
從英國脫歐之後，
歐洲國家紛紛被想起脫歐的可能，
最近一場就是四月的法國。

法國會不會有黑天鵝，
我們簡單剖析這問題，
只要法國第一輪總統選舉不是Benoît Hamon與Marine Le Pen雙出線即可。

法國第一輪選舉結束後，
會由出線的候選人再進行第二輪選舉，
上面兩個人，前者是極左派，後者是極右派，
可是兩個人的共同政見都是－脫歐！
所以如果第一輪選舉由這兩個人出線，
那就等於已經結束了。
要是不是這個情況，
那就沒有黑天鵝。
選舉決定勝敗的是中間一票，
只要有偏中間路線的候選人出線，
不管對上極左派還是極右派候選人，
都可望囊括另一邊的選票再加上部分中間選民勝出，
極端候選人再第二輪勝出是困難的，
所以第一輪將會決定是否出現系統風險事件。


而歐洲的各項數據，
失業率當然跟台灣、日本、美國比還是高，
還是不能否認長期下降的事實。
民間消費信心也回溫，
家戶信貸逐漸增加，
趨勢正與失業率相反。
 


從企業方面，
產能利用率逐步走高，
位在多年的高位，
新車領牌數亦同，
景氣與製造業的強度，
無庸置疑。

 

在排除了一些短線的事件與數據後，
一段時間回頭來看，總是很明確的顯示長期復甦證據，
不要對歐洲悲觀！
歐洲的根本問題，是政治問題，
排除政治問題，人們總是要生活，
經濟還是會運轉下去。

 
歐元，受到政治面干擾，
走了長期空頭趨勢，
也不時會受消息面向下震盪。

但是經濟數據已經很明確地給出證據，
歐洲最壞的時候已過，
而且走了相當一段時間的景氣回升，
如果看太空，是危險的。

我從基本面來看，
歐元是要找買點，而非賣點。
風險是政治事件，
但又未必是風險，
我的長期預測，歐盟要解體重組，歐元也是。
如果是重組，那就是最好的核心國家領導，
新歐元只會比舊歐元更強，那有什麼可怕。

遇事件，積極找機會。

葉倫 VS 川普

昨天美元漲了，
股市漲了，
美國公債殖利率也漲了，
是因為這隻老鷹飛起來了－
聯準會官員站到鷹派了。

 


昨天葉倫在美國國會聽證，
我們節錄重要的內容如下：
1. 在撤出貨幣寬鬆政策上等太久是不明智的。

2. 如果經濟改善，就業與通膨符合預期，
未來某次升息是合適的。

3. 預期通膨逐步回升到2%，
經濟溫和成長，今年加息1次以上是合適。

4. 貨幣政策仍保持寬鬆。

5. QE是非常規的干預，
長期目標要縮減資產負債表規模。

6. 財政政策等許多因素將影響到聯準會政策。

7. 遵守泰勒法則的利率3.5-4%將使經濟疲軟。

另外有兩個聯準會總裁也這麼說：
Lacker: 2017年可能需要升息超過3次。
支持今年縮減資產負債表規模。
Kaplan: 預計消費帶動美國今年GDP成長略高於2%，
而開始縮減寬鬆政策是合理的。 

從不斷重複的關鍵字中，可以看到在表示:
1.    要升息並準備逆QE了。
2.    經濟數字預期不錯。

還有一些他已經告訴我們，
隱藏在裡面應該要知道的：
1. 今年升息時間未必會在季度月份。
2. 今年升息次數不要太早下決定，例如未必不是2次。
3. 長期利率不會太高，例如3%。
4. 貨幣政策怎麼訂，也在看你川普怎麼做。

這裡就有很多事情可以準備，
例如美國十年期公債可以等待炒底機會。
有些大行分析師不免俗要給些高遠的殖利率目標，
但是莊家已經明講他心中的高標準在哪裡，
從他給的標準炒底，勝率當然大增。
 


殖利率何時動起來？
時間很近，而且會連續動。
過去兩年投資人習慣抓 3.6.9.12 月份升息的節奏，
他這次明確強調不要只猜這 4 次會議才會升息，
這樣對於利率預期的敏感度更大了。

但是他又把升息目標給不高，
以緩和市場的緊張氣氛，
助長利率預期波動，
這樣就呼應前次的操作策略－
設好停利，短線賺到就走。


最後把球拋回給美國政府的政策，
財政政策對經濟造成的影響，
還是回歸數據訂定貨幣政策。


我們維持先前看三月升息的判斷，
因為物價趨勢支持這麼做，
也呼應聯準會官員對物價的預期。
下面看到美國與中國的CPI及PPI走勢，
都是逐步揚升，並且在某方面創多年新高。
因為基期的關係，這種趨勢至少持續一段日子，
不會是單月行情。
這兩個數據走揚，
也表示生產與消費的物價同步走揚，
物價全面走揚，支持升息策略形成。

最後一個變數是短率市場，
不過縱使不賭決戰314，
過程中利率預期還是會被主管機關的官員引導。

時間近了。

美國要升息了！

我們又來猜了，
美國三月升息！

美國貨幣政策的主導變數，
聯準會官員與我們一直都在提幾個數字，
物價、勞動市場與金融環境。

現在我們聚焦的是物價！

過去我們多次在這個思維上推敲，
談金融環境很重要，
但是這是互為因果的矛盾，
只要不是處於過度的系統風險中，
即使這點是重要的，
也只能放在一旁。

勞動市場一直都很不錯，
如果要以勞動市場做指標，
很早之前就該升息了，
故失業率與就業人數淪為副指標，
有參考的價值，但不是主要變數。

物價是聯準會應該控制，
必須控制，且在意的終極變數。
前二者一個無法控制，
另一個已不須擔憂，
最核心的問題，就剩物價。

我們的模型就目前的情境，
3月升息的機率是8成，
我們看三個數字：
通膨、核心通膨與核心PCE。

 

聯準會官員很早前就對物價提出2%的參考值，
作為升息行動的啟動目標，
最近1期所公布的12月份資訊，
通膨年增2.1%、核心通膨2.2%皆已到2%之上，
僅另一項參考指標核心PCE 1.7%尚在2%之下。
我們認為三者都到2%以上，聯準會必定升息，
目前的核心PCE落於我們在公布前的預測值1.7-1.9%下緣，
預測到聯準會3月利率會議前，
這個指標的數字仍在1.7-1.8%的機率較高，
是我們對聯準會在3月升息機率僅給8成的原因。
（但目前利率期貨市場認為只有2成機率）


上禮拜有兩位聯準會官員談到加息，
地區分行總裁Williams認為有跡象支持3月就升息，
另一位地區分行總裁Charles Evans也稱上調今明兩年美國GDP成長率預期，
兩人都認為今年可能要升息三次。
雖然另外一方面，
上禮拜的聯準會利率會議結束後，
會後聲明缺少引導市場對升息預期的文字，
使得市場對升息預期下降，
但我們認為聯準會行動取決於經濟數據，
一路兩位分行總裁所說，
而經濟數據推演下去，
指向即將進入需要升息的位置。

我們並未忘記去年葉倫的高壓經濟說，
或許到時又會將聯準會對加息的物價警戒線，
由2%調整到3%做為不升息的理由，
（一如過去的失業率數據）
但在正式做出這等回應前，
我們仍是依照數據行事，
推敲3月將升息。

因為物價影響民生，
而利率是控制物價的直接手段，
勞動市場的改善，
尚可觀望物價或許不動，
但物價動了則避無可避。

若是升息，
方向明確的當屬美元了！
回檔到區間下緣，
洽有利布局勝算。

 
不升息呢？
也未必會輸，對吧。