原油長夜漫漫

 本期，回歸樸實。過去兩個半月對原油的觀點，做了三個定調：

　一、油價低檔，是供需結構改變造成。
　二、油價低價看35，合理在50，長期在40至60區間震盪。
　三、油價與庫存的關係已遭到破壞。

 
關於基本定調的推論，本文重點在油價現況的分析。
 
輕原油近一季走勢圖

 
美元指數近一季走勢圖


 
看衰原油價格，係因供給過剩

IEA (國際能源總署) 在最新的年度全球能源展望報告，預估未來5年全球石油需求年成長率不到1%，以及OPEC (石油輸出國組織) 生產策略以維持市佔率為重心。從這裡可以推出，石油生產商不會減產，原油價格必定弱勢。
 
EIA (美國能源資訊局) 近期數據顯示有7處頁岩油產區次月產量會比本月下降，但調降2016年美國原油產量至每日877萬桶。今年第二季全球石油庫存日增200萬桶為2009以來最大增長，明年全球平均庫存增速為每日40萬桶。不用注意數字的高低，這裡只提出顯而易見的重點，今年全球原油庫存日均量增加，明年繼續增加，市場供過於求。

雖然EIA判斷美國最主要的頁岩油產地之一巴肯油田本月日產量下降2.3萬桶，約當2%降幅，業者Baker Hughes的資料也指出上一周美國活躍鑽井平臺數連十周下降。但這不是市場為維持價格所做的市場調節，而是美國業者自海外進口的原油價格低於該油田的石油價格。這裡呼應了IEA的看法，OPEC維持市佔率寧可降價求售，也支持我們對原油價格弱勢的觀點。EIA的本月月報中對今年西德州原油均價也上調到49.88元，明年則下調為51.31美元。大致來說，與我的原油合理價在50元相仿。
 
最新的API (美國石油協會) 資料也指出上一週美國原油庫存增至630萬桶。遠超市場預期。與IEA與EIA的資料相對照，美國的原油生產量下降的話，為何庫存卻大幅增加。原因自然是需求更為疲弱，以及原油供給不若表面上的油井活動降低而減少。對價格影響就是繼續疲弱。
 
過去一年市場對原油價格疲弱的解釋，去年的主流觀點是陰謀論，OPEC打擊美國頁岩油業者發起的價格戰。今年的主流觀點是強勢美元，從美元與油價的負相關，推論油價走弱是究因於美元強勢。

事實上，前文指出的供需結構轉變才是主因，很少人願意正視難堪的經濟疲弱真相。但是從今年的美元與油價走勢圖，可以看出兩者的關聯性並未十分強烈。如果油價的主因是美元，那近期美元指數已逼近一二季間的高點，但油價弱勢卻未破8月的低點。誠然，石油的名目價格會受到美元匯率高低而反向變化，但並非主導原油價格的變數。
 
那麼，油價到年底前的走勢呢？目前的展望，顯然油價是不佳的。

第一，最近的原油的庫存趨勢一直在增加中。

第二，聯準會於12月升息幾成定局，美元在年底前走弱不易，亦導致油價走弱。

第三，第四季度油價通常是弱勢的

所以對油價的看法稍為悲觀，少數能激勵油價的因子是發生地緣政治衝突。從國際戰略推測，明年有發生的機會，但突然事件的時點並非經濟數據能簡單推測，這裡就不妄自猜測。

貨幣戰與金融市場輪動

回顧本月與貨幣市場方向相關最高的預期事件，美聯儲看升息、歐央行看寬鬆、日央行緩動作。影響是美元強，歐元弱，日圓優於歐元。三個事件接連出現主導國際匯市走向，節奏上，美國12月升息在計畫之中，可是因為市場對美國升息預期時點落在明年，推升美元與美股雙漲。

反觀歐元與日圓，我們對擴大寬鬆的時點分別規劃在12月與10月的央行例行活動。先因歐洲央行預先釋出12月可能採取貨幣寬鬆行動，導致歐元在本月提前走貶。接著日本央行以降低通膨預期的方式，取代為了達到目標而採取擴大量化寬鬆 的行動，使得日圓相對歐元強勁。
 
平心而論，歐元的方向在預期中，只是時點因歐洲央行的預告提早了。日圓動態則偏離預期，雖然市場仍預期終將採取擴大貨幣寬鬆行動，但時間推遲，使日圓雖兌美元貶值，卻強於歐元。
 
綜合以上，明確的方向是美元走強。當然，主要還是對升息的預期，對時點落於12月的理由如前述 。所以，越接近12月，市場共識越會形成此結論。歐日元的原則是快貶與緩貶，所以幅度也是依序重輕。但潛伏轉折點，在日本央行將採取行動時。
 
美元指數期貨走勢圖
 
這個步調，宏觀結論是資金開始收縮，股債市有中級修正風險，這裡檢視美國十年期公債殖利率與期貨價格走勢確認市場趨勢，在前次觀察美十年公債殖利率時恰巧在2%處，一個月後的今天是2.24%上漲10%。美債價格向下修正破近三月低點，顯示升息預期增強，債市已開始反應。雖然以大趨勢看，股債的價格關係負相關。但是資金收斂又是更大級數的變數，能造成股債價格同向移動，所以股市還是有向下修正的風險。
 
美國十年期公債殖利率


美國十年期公債期貨走勢


 
回到台灣，看微觀影響。

匯率的表現，外銷美國的企業受惠、外銷歐洲的受害、而與日本競爭的廠商得短利。

手中持有多數美元資產的企業，受惠美元上漲有匯兌利益。特別好的部門是居家修繕零組件，不只有會對利益，產業也在成長趨勢上。美國不動產的數據逐季走揚，新屋開工率長期在上升趨勢，持續在高點徘徊。

而外銷歐洲的業者，收得的歐元帳款造成匯兌損失，並減少出口競爭力，短線受害。但歐洲長期復甦趨勢不變，除了歐元區的貨幣政策對經濟影響逐漸發酵，弱勢歐元振興歐洲的觀光業，使財政不佳的國家陸續恢復經常帳盈餘。歐洲是明年期待的市場。

而與日本競爭的產業如工具機業，上半年受到弱勢日元的壓力，侵蝕市場佔有率。這現象在台日元比在七月見高點後逐漸改善，原來十月日元寬鬆的事件會再次形成業者的營運壓力。但由於日本央行的動作延緩，台灣業者短期仍可休養生息，享受一季的好光景。
 
美國新屋開工率


歐元期貨走勢圖

 
綜觀市場，明確在有利位置的還是中國。

近月雖然匯市震盪，第四季度還是有股匯雙升的條件。前文一脈論述，茲不贅述。