油價回檔我先知，回顧價格理論！

美聯儲四個地區分行總裁，
表示不排除4月加息，
呼應主席葉倫在3月記者會的4月也可能加息，
但是隨後葉倫在紐約經濟俱樂部演講，
卻指出美國經濟增長仍不穩定，
要謹慎地考慮加息。
此語一出語驚四座，
美元應聲大跌，
同時股債大漲。




我們也正式將美聯儲加息的時點推遲到6月，
雖然鑒於勞動市場和物價增長的表現都良好，
但是美聯儲顯然將國際金融納入了加息評估，
在此狀況之下，除非物價的表現非常好，
不然4月加息幾無可能，
判斷美聯儲將保持耐心，
等待數據維持強勁時日。


這是短線美元回檔，
股債雙走高的原因，
但是我們依舊保守。
用上圖美元還是可以說明，
美元回到過去一年頸線區，
再跌，下檔有限。

美國終究還是全球景氣復甦最穩固的國家，
也是唯一先進國家中已開始進入升息循環，
美元基本面是強勁的，
所以，美元升，
而後股債雙跌。
這是我們對行情的基調。


另一個關鍵問題在油價，
油價跌落到40以下的話，
能源產業的獲利與償債能力，
都會備受懷疑，而股債雙跌。

對於油價，我們依舊保守。
美國原油庫存數據顯示，
今年以來庫存持續飆升。
我們再論原油價格的第一篇關鍵報告，
分析過先前數年原油庫存的價格理論，
現在，再次驗證我們的觀點，
油價漲，庫存增！
解決庫存問題，就靠油價回檔。
這是市場供需結構問題，
不是少數產商勾結減產可以改善，
所以，油價回檔是必然。
那麼我們擔心的問題，
時間到了就會發生。

 

當然，千萬也不要聽了就驚慌失措，
認為會立即快速崩盤，
只是價格在區間上緣，
就是易跌難漲，
過去兩周接受我們油價高檔觀點的人，
現在帳上已經有盈餘了不是嗎。
至於對股債的影響，
在油價回檔一陣子後，
才會逐漸浮現，反覆上演。


世界經濟的最後一個壞消息是中國，
中國經濟增長力道延續，
特別是大宗物資的需求，
才會帶動全球原料需求與物價增長。

中國的PPI月增幅已經連續48個月負增長，
需求依舊疲弱，這條路還很漫長。
最近與內地專業投資機構的研究員交換意見，
也是認為中國股市是弱反彈的虛漲，
通貨膨脹問題則是一直困擾中國。
呼應我們對陸股保守的看法，
做陸股，往下做比往上做安全。



前一篇文章也從資金流向的角度，
報告資金有H股轉陸股的趨勢，
目前陸股的板塊變動，趨勢相同，
舊產業轉移到新產業，
新興戰略產業，有空間，
其他則有進入衰退周期的風險。
那麼，就不這麼看好。

我有信心這篇文章寫的正是時候，
因為我預計，週三四將是美股高點，
回檔的時點，週五正式起跑，
要對市場做出反應的人，就是現在。

ETF的資金流向指引行情

美元指數如所猜想的開始進入反彈週期，
美聯儲官員接連針對4月可能升息釋出訊息，
市場對事件發生的預期機率上升，
帶動美元走強。



美國2015年第四季度GDP季增率，
受到消費力道優於預期，
上修到1.4%。
但是企業獲利卻衰退8.4%，
連兩季度出現衰退。

股價指數，終究反映企業獲利，
指數高檔，回檔壓力升高。
雖然美股技術面不顯示會急跌，
但是短線震盪回檔及中線修正，
應是無可避免，小道瓊站空方。



企業獲利能力也出現不均化，
在S&P 500成分股中，
前6%的企業就佔了近半的獲利，
企業獲利示警與違約的概率上升。


台股除了同樣有獲利集中大企業的問題以外，
還有股市邊緣化的問題，
雖然，近期台股與台幣確實頗強勁，
但是從配置於台灣的ETF資金流向來看，
今年仍然呈現淨流出，
即使年後一度出現數日淨流入，
但總計仍然是淨流出。

  

本周四央行理監事會議，
如市場預期的降息一碼。
雖然符合市場預期，
但周五台股股匯雙跌，
市場的風向，透露行情告一段落。

 

從美國S&P的ETF來看，
最近也呈現資金淨流入，
與大多數市場報告指出的，
新興市場行情將再起相左，
呼應我們過去一週一直在談的新興市場潛在風險，
美股，資金淨流入。




我們對於油價，
也是抱持須修正的想法，
從能源的ETF也顯示資金在流出，
是金融市場的風險因子。




美國10年期政府公債，
再給我們一點其他的想法。
與股價指數的高低波動不同，
他的區間相對平穩，
近期區間下降進入短線反彈。

 


先前報告過，股債價格的反向關係，
由於這裡是殖利率，所以是同向的，
從今年來看，可以看到接連出現：
股債齊跌，
股漲債平，
股債齊漲，
大致符合理論上的同向走勢。

債券逢低建立多頭部位，
利潤空間可期。



中國是比較分歧的市場，
從ETF的資金流，
也可以看到衝突的矛盾。

投資H股的FXI基金，
最近淨流出，
但是投資A股的ASHR基金，
則是最近淨流入。

往壞的方向解讀，
可以說是先前套牢很久的FXI出逃，
而投資人等到中國反彈一段了，
才衝進去ASHR抬轎。

從好的方向解讀，
可以說投資人青睞中國內地的表現，
將FXI部位轉移到ASHR，
中國的潛力可期

  
我傾向用中性的角度解讀，
中國，機會是存在的，
而大結構是產業調整，
中小型股的成長性會優於大型股，
這個觀點，
也可以解釋兩隻ETF部位移轉的原因。

但是個股有行情，
指數不一定有空間，
尤其中國在經濟轉型，
與成長率下滑的兩個問題，
我們保守的看待，會比較安全。

我的戰術是保持耐心等他回來，
雖然你會覺得最近價量俱揚，
尤其量能已經出來，非常吸引人追進，
但是我還是勸你保持耐心，
因為三月是中國兩會，
股匯有國家隊撐著，
兩會後就很難講。

如果要賭，我會往下賭。

這個禮拜請保守，等清明後再來。

關注焦點-國際資金流動

延續上周對美元的看法，
最近市場有個熱門觀點，
多數認為新興市場行情將要開始。
不管做多股票或是債券，
總之都是推薦新興市場。

從最近基金的資金變化來看國際資金流向，
今年以來，新興市場股票基金規模減少66億美元，
但是光是這兩個禮拜，就增加了14億美元。
他們的想法，關鍵問題是看空美元，
上一篇我已經報告過對美元的想法，
這裡我要繼續用基本面闡明新興市場的價值。

股價上漲，根本動力還是要回到企業獲利，
公司獲利增加，除了營運能力，
產業和景氣是不能忽視的因素。



我們持續追蹤全球製造業PMI的走勢，
在2~3月的PMI數值可以看見趨勢：
1.    普遍來說各市場都往下走。
2.    已開發國家，優於新興市場。
3.    外銷導向國家普遍不佳。
4.    新興市場，服務業優於製造，又優於原物料。

這邊先指出了一個關鍵趨勢，
新興市場，獲利要往下走，
甚至台灣與韓國都無法倖免，
唯一稍微好一點的市場是印度。



再看最新出爐的物價，
美國核心CPI到2.3%，
除了升息是必然以外，
原物料現在的價格穩固回升，
到了下半年進入低基期，
物價數字更是會全面上揚，
這會導致兩個現象：
1.    物價上揚，央行升息。
2.    企業實質獲利下滑。
兩項都是不利股價走勢的變化。

所以，股價修正在所難免，
特別是印度以外的新興市場。


我還要告訴你兩個你必須知道的事情。

關於第二季行情
一般論，升息會在季月發生，
因為那4次利率會議有會後記者會，
而現在到4月底，
國際只有在4月有OPEC減產會議一個大事件，
所以現在是市場空窗期，
股市會大漲特漲。

但是從來就沒規定只有那4次才能升息，
過去的實際情形更是證明一般的利率會議，
也是可以升息的。
這次3月的會後記者會，
聯準會主席葉倫就說過不排除4月升息的可能，
最近數個美聯儲地區總裁的談話，
也再次提及了4月升息的可能。
現在到4月，這件事會不斷被提及，
讓市場不斷在懷疑中被衝擊。
這還不說，我認為4月真的會升息！


關於油價
最近市場信心回升，
分析師預測，未來數季油價逐步走揚，
公開報告，目標直指50~60美元，
私下對法人的專題報告，
甚至有80美元以上的數字。

對這個問題的回答，
我說過很多次，於茲不贅，
這裡直接拿出最近的數據證明。



今年以來，
原油庫存持續攀升，
油價趨勢，是市場結構性問題。
短期油價變化，遵循價格法則，
價漲量縮，價跌量增。
核心價格32-35美元，
波動區間24-42美元，
要做的人，這裡要做多做空，
你必然知道了。

這要引發另一個問題，
先前油價再跌的時候，
能源產業的股價下跌，
債券違約問題也出攏，
歷史將會重演。


是不是又回到PMI的趨勢，
服務業的最好，原物料的最差，
新興市場，先別急著碰。

行情路標，美元！

升息降息，
對市場最重要的影響，
是造成熱錢流竄。
在美國聯準會例會後，
全球股債市多頭，
在於美元走一段弱勢。



看了過去一年美元指數走勢，
現在美元指數來到95以後，
你看多還是空？
看空，新興市場股匯齊揚，
反之，提防修正。
 

雖然美聯儲沒有在3月升息，
但是市場對6月的升息預期，
也從上月的6%上升到50%，
記得一度市場預期今年不升息，
現在，可說是必升，早晚問題。
 

如果升息，美元會走強，
雖然我們已經看到，
美聯儲對利率決策的變數，
考量更多市場因素。
但是，我們還是先回到核心問題，
勞動市場與物價來檢視。



美國的物價在主要國家，
以及過去一年間的表現，
依舊搶眼。
核心CPI到2%，
已達美聯儲長期目標，
只要油價不往1字頭去，
物價回升應不會有問題。


就業人數，
毫無疑問也沒有問題。
在1月的時候，
看到過去兩年近低水平，
一度讓市場擔憂。
這個月的數據又回升，
過去兩年的正常水平，
維持近五年的高檔。

物價加勞動市場，樂觀。
 
會讓人擔憂的變數，
除了全球景氣，
反而就是美元自身。
美國景氣好，美元強；
美元走勢強，景氣衰。
景氣好所以升息，
升息導致景氣下，
這是美聯儲的難題。
對我們來說，這則是風險。



美聯儲是為美國利益服務，
而不是全球利益，
必須正確認識這點。
那麼，美元如何變化對美國有利？
過去五年的美國貿易赤字，
在2013~2014年一度改善，
現在又回到較逆差的水平。
美元強勢，
進口的成本降低
外國購買美國公債的成本提高，
何樂不為。

美元強勢，符合美國的利益，
美聯儲有促升動機。

 


美國的另一個風險，
是全球化不可避免的勞動市場問題，
薪資停滯，勞動者的購買力下降。
在2月份的美國薪資成長率轉平時，
曾讓市場對勞動市場產生懷疑。
拿出過去五年的數據，
薪資年增率，維持在相對高檔。



從薪資水平較高的製造業工資資料，
更可以看到趨勢是一路成長，
目前沒有停滯的問題。
這樣，美聯儲升息應該很明確。

回過頭來，
新興市場現在股匯齊揚，
終究要有企業獲利支持。
目前證據指向景氣仍弱，
那方向就對了。

歐洲降息，銀行崩潰

過去數十年，經濟學與央行的傳統貨幣政策，
告訴我們降息後股市有大行情，經濟也活絡，
但是這三年，新的實證告訴我們並不是這樣。

辜朝明博士在七年前寫了一本書，
解釋資產負債表衰退的日本經驗，
我認為是對這個問題最好的指南。

傳統上，利率越低，對借款的需求越大，
降息，借款餘額增加。
實際上，我們正在經歷利率低卻沒借款，
套句前文說過的老話，
台灣的老闆們常說沒有投資機會！
這句話說明為什麼利率低卻沒借款。
另一個問題是，低利率下，
銀行對風險評估會更審慎，
貸放出去的款項就更少了。
用個簡單的數學，
利率10%，控制在借10件倒1件以內就能賺錢，
利率2%，借50件倒1件就會賠錢。

我們看歐洲的數字實證，
在2014年降息與QE後，
歐洲央行的資產負債表一路攀升，
至今規模增長了40%。
但是歐洲私部門的借貸，
同時間大概只成長了2%。

這裡分兩個方向來看低利率的影響，
對景氣與消費是有用的，
從新車註冊數，可看到刺激歐洲人消費，
但是就貸款，除了2015下半年一度升高外，
整體趨勢還是平穩，對實體經濟傳導有限。
那對銀行，是很恐怖的問題，
負利率讓銀行成本增加，
銀行只能選擇接受類似罰款的成本增加，
或是增加風險較高的資產或放貸，
不利銀行業發展。


  
雖然歐洲施行負利率也快兩年了，
通常只看到在討論負利率對經濟的刺激，
歐元匯率的變化，卻少看到正視更為根本的問題。

銀行間接金融功能的崩潰。

銀行可說是發揮間接金融功能最為普遍的組織，
收受存款人存款，給付利息，並貸放出去賺取報酬，
存款人和銀行股東，因此得到收益。
但是，在負利率下，存款人沒有存款誘因，
銀行也沒有貸放意願，瓦解了這個間接金融體系。

這不正是前文資產負債表的衰退嗎！
日本經驗告訴我們失落的三十年，
現在，大家竟然意圖以此救市。

負利率，不可以再走下去。

那麼，談談歐洲央行的措施意欲為何。
這次利率會議的決議，
它用了最大限度的刺激措施，
但是會後記者會也透露不會再降息。
歐洲央行，了解負利率的問題，
這次決議，是要滿足市場預期，
不得不做的決策，
未來勢必轉變路線。

推測，這次發展，
不如市場常規理解方向的機會很高，
是第一個爆點，
其次是歐洲銀行的財務問題，
是第二個爆點。