無名子資本觀: 7月 2019

2019年7月28日星期日

無名子政產經周報第30期

貨幣

¨ ECB維持利率不變，官員質疑重啟QE有效性，但委員會一致同意9月擴大刺激力道，德拉基指出通膨預期下降需顯著刺激，經濟風險偏下行，財政政策重要，沒有反轉利率信號。
安聯主管估9月降息10bp並在年底前推購債計畫。PIMCO、丹麥銀行貝萊德估9月降息並重啟QE。摩根大通估9月宣佈擴大QE。德意志銀行估9月降息10bp並實施分層存款利率制度，12月繼續降息10bp。滙豐認為ECB必須降低資金成本支持銀行業，9月將公布分層利率制度。
字義邏輯，懷疑QE有效又要擴大刺激，應是降息，故多數機構推測降息合理。但我認為降息效果有限且傷害銀行業，故降息必同時推出分層利率制度做象徵性降息。

¨ 澳洲央行主席洛威指出通膨回歸至目標區間前難考慮升息，希望政府強勁推動就業和投資。南非央行行長稱模型顯示該行降息1碼僅促使經濟成長0.1%左右，靠財政改革才能提高經濟成長。央行主流意見低利率已難改善經濟，應靠財政政策。

¨ BOJ行長黑田東彥稱日本經濟大幅改善，歸功強力貨幣寬鬆政策，將堅持實行。日本首相顧問認為若FED放鬆貨幣政策，BOJ應採取行動防止日元走強。BOJ應不會再降息，故有必要時將擴大QE。

經濟數據

¨ Markit調查7月製造業PMI，美國50、歐元區46.4、德國43.1皆下降。美國創近10年低點，就業與產出分項都在低位。德國出口訂單降幅為10年最大，企業信心跌至3年半低位，有下行風險。

¨ 美國第二季GDP季增年率(下同)2.1%優預期、核心PCE季增1.8%；7月里奇蒙製造業指數-12較預期差，6月存屋銷售527萬戶較前月下滑、新屋銷售64.6萬棟略回升遜預期；核心耐久財訂單月增3.1%回升。第二季實際個人消費支出季增4.3%為近7季最高，推動GDP成長，但企業固定投資年減0.6%為3年來首降，因貿易緊張與全球經濟成長放緩致不確定性升高；核心PCE年增1.8%連四季低於2%，給FED降息理由。近期美國房貸利率回檔，但房市卻停滯，為經濟中長期下行風險訊號。

¨ 歐元區7月消費者信心-6.6較前月回升；德國7月IFO經濟情況指數95.7續降。歐洲央行估2019年歐元區經濟成長1.2%，下調2020年經濟成長至1.3%、通膨至1.4%。歐洲數據沒有想像差，但企業與消費者信心不足是問題所在。

¨ 台灣6月出口訂單年減4.5%、工業生產年減0.39%、零售銷售年增4.46%，皆較前月回升。台灣狀況還不錯，我認為有機會受惠供應鏈移轉。

政治與國際關係

¨ 美國眾議院表決通過未來兩財年預算案，但多數共和黨議員反對該案使財政赤字惡化。參議院由共和黨主導，未必會通過，使債務上限延長至10月，為不確定性。

¨ 英國由前呼聲最高的詹森就職首相，其聲稱在10月31日脫歐，不想無協議脫歐，但為無協議脫歐做準備。詹森告知梅克爾將積極尋求新協議，刪除擔保協定是推進協議的唯一路徑。德國官員稱任何事可討論，但不能重談協議。愛爾蘭總理表示希望詹森展示脫歐計畫，不要沒有擔保協定的脫歐協定，不會重啟談判，不要低估英國出現大選的可能。詹森與川普在達成貿易協定表現決心，盡可能在英國脫歐後展開談判，並討論伊朗局勢緊張問題。高盛估英國脫歐前大選可能性增加。北歐聯合銀行認為英國新首相在提前大選風險下，將再次延長脫歐。瑞銀認為英國議會將阻止新首相詹森無協議脫歐，將第三次延遲脫歐進行大選或二次公投。我認為10月底將出現硬脫歐，之後再重談協議。

¨ 歐盟貿易官員重申歐盟將對美國汽車關稅實施報復措施，美國想要就農業方面而不願意就自由貿易談判。伊朗保證伊拉克油輪在霍爾木茲海峽通行安全。美歐貿易摩擦，歐洲扶伊朗間接施壓並取得能源。

¨ 日本官員準備於8月1日與美國貿易代表萊特希澤進行貿易協商。日本最快在8月2日決定韓國是否移出貿易白名單。美國政府打算9月新USMCA(美墨加協定)向眾議院提交法案，待眾議院議長展示同意推動的信號就提交。日美屬同盟摩擦有限。

¨ 美國和日本發現朝鮮發射導彈，但未達日本專屬經濟區域。韓國稱俄羅斯藉設備故障使俄羅斯軍機飛入非計畫區域。俄羅斯駁斥並稱韓國軍機干擾俄國軍事飛行安全。日本官員認為俄羅斯軍機侵犯日本領空，向俄羅斯與韓國提出抗議。東北亞局勢升溫，為美中主線鋪陳。

¨ 伊朗已釋放扣押RIAH油輪的多數船員，於夜間發射導彈。美國國務卿表示可能前往德黑蘭與伊朗會談，不接受土耳其啟動俄羅斯導彈系統。美國總統否決阻止向沙特出售武器措施。重申美伊是副線，衝突應可降溫。

¨ 馬克宏告知川普G7峰會是推進數位稅及達成國際協定的機會。美國最高法院允許政府利用國防部25億美元資金修建邊境牆。對跨國企業課稅是國際共識。

¨ 最近國際關係看似複雜，只要掌握下面三個重點：
一、美中是主戰場。
二、沒有絕對敵人與朋友，各國為自己利益，但美國仍是最強大。所以跟美國靠攏有利，美日同盟堅固，相對方或有短利但長期風險高。
三、東北亞與西亞局勢升溫都是中國要掣肘美國，

其他

¨ 對FED利率預期，美銀美林、富國銀行估7月降息1碼，高盛看除降息外將結束縮表。渣打、丹斯克、貝萊德除估7月降息外，年底前會繼續降息。花旗估7月降息2碼。澳洲央行估7月降息1碼，今年再降息2次，明年第一季再降息1次。花旗估美國中期國債利率在6-12個月降至0%。市場共識是7月降息，我認為會降1碼後面再看第二次降息的機會，如果降到3碼以上就脫離預防性降息範疇，恐是經濟真有問題。如果如花旗預期中期國債利率降至0%，也是經濟有問題。

¨ 中國科創板上路，首日逾半數公司股價翻倍。英國安石集團估摩根大通若將中國境內債納入GBI-EM指數，未來5年可能吸入5000億美元進入中國市場。炒作資金行情，看我仍保守看中國市場。

¨ 摩根大通模型顯示美國一年內進入經濟衰退的機率為43%。摩根士丹利發現美國PMI數據下滑，維持做多日元與新興市場貨幣，如巴西、墨西哥、俄羅斯盧布及印度。經濟學家認為巴西央行將在降息1-2碼，為去年3月後首次降息。高盛認為全球經濟成長減速，做多新興市場失時機，應押注短期套利交易與可支撐財政刺激經濟體的資產。我認為：
一、不要小覷美國發生經濟衰退的可能性。
二、所以美元有風險，有利新興市場，但新興市場中有雙赤字問題的經濟體風險更大，所以要避開該種市場。
三、可留意資產為短期套利交易的資產，如避險基金等，看得到好標的。

¨ 瑞銀因近期市場反彈，結束看多新興市場股票，對年底指數目標看下行10%。CEO警告央行刺激措施可能引發危險泡沫。渣打估黃金未來2年有機會漲至1600元美元，美股未來1年領先其他股市，看好中國與印度股市。股市為高檔震盪，一段時間來看，下行風險較大。黃金是防禦資產，1600不敢說，我先保持看1450-1550區間為波段目標。

產業與企業

¨ EIA報告顯示上周美國境內原油產量減少日產70萬桶、兩周累計減產100萬桶。高盛下調今年原油需求日增127.5萬桶預期，明年應全球經濟成長加速回升至145萬桶。墨西哥煉油廠資金不足致產能利用率僅35%，預計年底前達到日產172萬桶。俄羅斯能源官員有意支援發展北極石油，全球油市平衡，波動不大。最近美國原油減產，搭配部分市場人士對明年經濟增溫預期，油價可能反彈。但長期來說，我認為均衡價格會繼續下行。

¨ 荷蘭合作銀行估油價下跌趨勢為消息誤導將逆轉，布油第三季75美元、花旗估72美元。但也有機構看66美元，原油需求或出現重挫預期。短期不敢說，上行壓力累積中，有反彈機會，但大趨勢我保持看往下不變。

¨ 華為經營層估今年上半年智慧手機市場下滑15%。將在Q4推出5G手機偉創力依美國規定扣押華為1億美元貨品1個多月，華為將偉創力自供應鏈剔除。智慧手機普及率已高，下行合理，華為供應鏈是國家戰略層級，斥美扶中，但美國會做同樣的事。

¨ 蘋果供應商準備下半年生產7500萬台新iPhone零部件，蘋果以10億美元收購英特爾手機數據機業務。我從iPhone7後沒看好iPhone年換機潮，現在沒有改變。評國收購英特爾該部門，是延續我年初判斷蘋果最終必須與高通和解的理由，為擺脫高通掣肘，雖有機會，但目前能見度還不高。

¨ 特斯拉第二季營收63.5億美元遜預期，自由現金流6.14億美元高預期。計畫年底前在中國產Model 3、明年秋天在美國產Model Y，後者獲利能力高於前者。中國汽車上市公司陸續發布半年報與財測，大多數估下滑與虧損。全球車市不好，中國特別嚴重，但電動車產業上行，特斯拉還在掙扎，近期應會不斷炒中國新產產能爆增與Model Y的題材，先保守看待。

資產配置建議

	股票	債券	其他	現金
資產比例	10%	30%	30%	30%
重點	必須消費性、公用事業	美債殖利率反彈時增持公債與投資級債券。	策略交易收益穩定避險基金(領先高盛近期之看法)	資金轉進公債與投資級債券。
展望	央行寬鬆利風險資產，但景氣下行疑慮大幅升高，長期偏空	央行寬鬆利景氣避免衰退		市場波動放大，等待進場機會。
近期重點	對降息預期推升美股，但長線有轉長空風險。	應偏重投資級債券	波動放大有利策略交易。	進場機會來臨。

外匯避險規劃(略)

證券市場規劃(略)

無名子著作相關資源

無名子資本觀　　　　總經、市場策略 https://www.facebook.com/micdossview/

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無名子投資圈　　　　不公開資訊 https://www.facebook.com/groups/664091303992192/

商業服務　　　　　　總經與產業趨勢分析、匯率與原物料避險、個人及企業金融財務規劃

2019年7月22日星期一

對FED降息與後市判斷

1981年以來的FED降息週期，八次降息平均4.6%，數字大於目前聯邦利率不可能發生，其中有三次降息3碼，較適合做為這次降息的經驗參考。這三次的降息週期時間約在1-7個季度，這次降息至多拉長到2021年第一季，但考慮現在經濟與物價低成長，若時間拉長到那時，表示中間必有事件發生，實體經濟恐出現問題。

判斷較可能的情況是未來1-2季度降息至多2碼，有利短期風險性資產，若降息到第三次會使市場警覺經濟下行風險，則不利股票有利債市。

依此推論，下半年股市高檔震盪，會出現上下大波動，可趁本次公債殖利率反彈，增加高品級固定收益資產，或求絕對報酬的另類投資。

2019年7月20日星期六

無名子政產經周報第29期

貨幣

¨ FED官員，副主席克拉里達指出美國經濟良好，不確定性增加，將採取適當行動維持經濟增長；威廉姆斯估美國中性利率在0.5%，低通膨有結構性因素為新常態，採取預防措施較好；卡普蘭稱潛在降息應有限，刺激過多會增加金融不平衡，對銀行資本要求嚴格及壓力測試重要；埃文斯認為美國經濟不錯，外部走弱，7月降息1碼還是2碼是戰略問題；戴利稱討論額外刺激措施尚早，勞動市場健康；喬治認為沒有物價壓力，經濟下行風險係貿易不確定性及全球經濟放緩，下行風險出現將調整貨幣政策看法。官員態度多採預防性降息，但也知到刺激效果有限，需加強金融監理與壓力測試。

¨ IMF總裁拉加德已遞交辭呈，絕大多數市場分析師認為拉加德接任ECB行長將維持德拉基政策立場。ECB官員稱低利率可能過度推高信貸規模；ECB在研究修改通膨目標可能性。我認為降息弊多於利，但會重啟QE，市場多認為會降息且QE，後面有整理多家投行看法。

¨ 日本央行行長指出全球經濟前景有多重下行風險，日本國內需求持穩，若失動能將考慮擴大寬鬆措施。韓國央行下調利率1碼至1.50%，為2016年來首次降息；印尼與南非也降息1碼。多處經濟下行，全球央行降息潮再起，澳新銀行預期未來數月韓國將再降息1碼。但我認為台灣遊資充沛，會維持利率不變，除非人民幣與韓圜重挫，台幣過強才會宣示性降息跟進。

經濟數據

¨ 美國7月消費者信心指數98.4優前值；紐約州製造業指數4.3，費城製造業指數21.8雙優預期。6月零售銷售除汽車月增0.4%、工業生產月增0.4%皆優預期；產能利用率77.9%，諮商局領先指標月減0.3%都略遜；營建許可122萬棟、行屋開工125萬棟雙遜預期。多個數據略遜，但地區製造業指數率先反彈，季節性擴張有望。從消費者端的數據都不錯，但商業投資明顯放緩，而營建許可在貸款利率降低下創2年低位，房市慘澹，長期景氣有轉衰之虞。

¨ 歐元區5月貿易順差230億歐元優預期。6月CPI年增1.3%、核心CPI年增1.1%雙優前值。德國7月經濟狀況指數-24.5遜預期。英國5月均薪年增3.4%優前值，6月CPI年增2%同預期。日本6月貿易順差5895億日圓優預期，且出口衰退幅度比進口大；CPI年增0.7%、核心CPI年增0.6%同預期。歐洲是好壞參半，大致也是現況尚可，但展望不佳，故ECB有寬鬆壓力。日本也是沒有想像差，但寬鬆力道已到盡頭，風險事件發生反倒因避險需求推升日圓，利內需，兩個路徑不太一樣。

¨ 中國第二季GDP年增6.2%同預期。前6月固定資產投資年增5.8%略優預期。6月工業生產年增6.3%、零售銷售年增9.8%皆優預期。中國數據略有回升，類似美國消費者擴張，企業投資收縮路徑，但兩邊的可支配所得不能比，仍是艱困之道。

政治與國際關係

¨ 美國財長呼籲國會在休會前上調債務上限，不認為會政府關門，望在國會休會前就債務上限協定達成共識。國會領袖亦同，但眾院議長不同意最新白宮債務上限提議，幾定下周無法就通過協議投票。參院領袖望財長與眾議院在債務上限與預算達成共識。我認為避免政府關門是美國朝野共識，但恐將談判到最後一刻，七八月可能持續受到此議題干擾。

¨ 韓媒報導日本企業向美國商務部和國際貿易委員會提起反傾銷訴訟，指控韓國企業在美銷售價格低於公平價格。分析師認為日本可能將制裁擴大到汽車和機械領域。韓國將針對日本出口限制成立緊急委員會，拒絕日本提議的仲裁程序，日方表示遺憾。韓國總理暗示可能就貿易問題派遣特使，官員指出將針對日本把韓國從有1500種產品的受信賴出口國家名單移除制定反制措施，及降低對日本工業依賴的計畫，而日本尚未對韓國要求再進行會談回應。但日本官員認為難以快速重啟和韓國對話。美國官員稱韓國和美國是同盟，將參與同盟有關的所有問題，日本官員稱美日兩國貿易談判團隊正努力達成貿易協定，學者指出日方限制對韓國出口的半導體材料主要為智慧手機、晶片等產業的重要原材料，將影響到下游企業。美韓稱同盟，但韓國背後有中國影子，而日本與中國距離更遠，美日同盟更穩固，韓國受傷機會大於日本，衝突恐影響全球需求，但台灣有機會受惠供應鏈移轉。

¨ 伊朗官員預期歐洲會採取措施履行伊核協定，其原子能組織呼籲西方國家回歸伊核協議框架解決問題，否則將繼續提高鈾濃縮濃度，政府稱將與美國企業簽署協議於南部油田提煉天然氣，若美國願永久解除對伊朗制裁，伊朗將正式且永久接受對核計畫加強式監管。歐盟外長指出伊核協議簽署方均不認為伊朗嚴重違反協議。川普稱美軍在霍爾木茲海峽擊落伊朗無人機而伊朗官員駁斥此事；美國國防部稱部分國家向美表示有意參加護送船隻通過霍爾木茲海峽。重申美中是主線，美伊是子線，子戰場會結束，美國把精力拉回主戰場。

¨ 馮德萊恩稱若有必要將準備支持延遲脫歐期限。英國首相候選人詹森指出與美國的貿易協定短時間內無法達成，會強硬以對，應推進脫歐事宜在10月31日前脫歐，英國國會有聲音藉由休會避免無協議脫歐，但有大法官指出議會10月不應休會。歐盟脫歐談判官稱英國決定無協議脫歐將面對後果，不會重新談判。愛爾蘭總理稱英國可要求延期脫歐避免無協議脫歐，其財長稱無協議脫歐的可能性較預期大。經濟學家預計無協議脫歐機率有30%為接近2年高位，但達成自由貿易協定仍是最可能結果。我維持英國將無協議脫歐觀點，應歐盟與英國都各有立場，與其僵持不下歹戲拖棚，不如先進入脫歐事實，再重新達成可接受的貿易協定。

¨ IMF代理總裁指出全球經濟疲軟，貿易增長緩慢，需準備使用歐洲政策槓桿。ECB官員指出多邊主義有危機，貨幣政策不能修復保護主義傷害與替代財政政策，執行須充分獨立。美國參院領袖稱若USMCA未能通過不應撤回NAFTA，惟川普稱國會若不批准USMCA將有更好備援計畫。貿易不確定性導致全球經濟成長下行。

¨ 美國眾議院討論禁止大型科技公司提供金融服務和數位貨幣，官員透露政府可能在2-4周批發美國公司向華為供貨許可證。歐盟就土耳其在賽普勒斯海域鑽探採取懲罰措施，中止土耳其航空運輸協定和談判，重審歐洲投資銀行貸款。川普稱考慮對土耳其實施制裁。三名土耳其外交官在伊拉克飯店遭槍擊身亡，英國派遣第三艘軍艦前往波斯灣。地緣政治變數仍多，但焦點在東亞。

¨ 馮德萊恩稱歐盟預算規則有靈活性，可運用規則讓投資刺激經濟增長。日本首相計畫9月中旬進行內閣重組。牽涉全歐盟的財政紀律，講的好聽，難以實現。

其他

¨ 瑞銀認為Powell希望FED降息2碼降低各方信心衝擊，但數據不足以降息2碼，預期會降息1碼。惠譽預計今年只會降息1次，7月或9月降息1碼。荷銀認為7月降息1碼。花旗預計7月降息1碼，提前結束縮表，9月再降息機率大。滙豐看焦點是降息1或2碼，預期7月降息1碼到9月再降息。巴克萊認為通膨走低、外部風險增加、經濟放緩，FED將放鬆貨幣政策。摩根士丹利認為如FED暗示降息不止1次美元將走弱。市場預期於2020年第三季實施QE。多數認為7月降息，且會2次以上。我認為7月會降息，但有沒有第2次未定。更重要的是，如果在短期間降息1-2碼，可視為預防性降息，短線利金融資產價格走揚。如第2次降息在更晚時點，或出現第3次降息，表示經濟出問題，屆時風險性資產恐大幅下跌。

¨ 瑞銀預計ECB將在9月和12月各降息10bp。法興銀行預計本月下調前瞻指引，9月降息10bp，明年6月再降息10bp並推出QE，因預期美國經濟明年中進入衰退導致全球經濟放緩。貝萊德認為10月底會提供額外刺激政策。標普指出其貨幣政策只有寬鬆選項，預計年中調整前瞻指引為降息鋪路，10月降息10bp並恢復資產購買計畫。惠譽預計其將重啟QE。渣打預期歐元區經濟增速降至2012年來最低水準，預計將做進一步寬鬆，在7月修改前瞻指引。經濟學家預期在9月降息10bp。德國媒體稱德拉基計畫11月重啟QE以支持歐元區經濟。多數觀點為7-9月出現降息與釋出QE訊息，但我認為降息無益，前面說明過很多次此不贅述，惟會轉向再啟QE。

¨ 摩根士丹利認為脫歐風險恐使英鎊跌至歷史低點的1- 1.1美元間，而土耳其央行下次會議將降息2.5%、9月和10月降息2%。惠譽下調土耳其長期外幣債評等至BB-，丹斯克銀行預計土耳其里拉兌美元走軟。標普認為美伊緊張關係不影響GCC企業評等，霍爾木茲海峽仍安定通行。地緣政治問題尚不大，雙赤字經濟體要小心貨幣重挫。

¨ 野村指出日股波動指數近兩年新低，惠譽對日本評等A展望穩定，日貨儲備地位和避險意識支撐日本經濟外部韌性，日行將保持貨幣寬鬆政策至2021年。摩根大通認為做空日元和瑞郎危險，因全球經濟放緩。日本是避險貨幣，內需也尚可，我看相對正面。

¨ 美銀美林認為各種風險因素將在秋天達到頂峰。世界衛生組織宣佈剛果爆發埃博拉疫情為全球緊急狀況。瑞銀建議客戶把資產組合出售新興市場負利率債券，增持高收益信貸。高盛預期加拿大央行短期維持利率不變，因FED降息有升值空間。德銀認為若全球貨幣競貶，黃金將成贏家。雖短期市場看FED降息，有利資金行情利股市與高收益固定資產，但我認為市場低估美國經濟衰退風險，在狀況惡化時會反轉很快，這也是我相當時日看好黃金的原因，惟我認為合理的價格大概在1450-1550元，再上去不敢說。

¨ 穆迪認為中國銀行業流動性可滿足資產再融資需求。IMF發佈年度對外部門報告指出中國經常帳順差占GDP比重從2007年超10%降至2018年0.4%，建議逐步控制國內宏觀經濟政策，採取進一步結構性改革。事實上重視風險的激購，投中國境內債只做國債和指標性銀行債券，很多信評不可信，重點是要做結構性改革，但我認為中國做不到。

¨ 摩根大通估6月全球負收益率債券市值突破13兆美元，約占債市25％。美國三個月和十年期國債殖利率曲線倒掛結束。市場仍有風險意識，雖FED降息可解決利率倒掛問題，但表示真實問題是長期經濟展望不佳，那不久經濟衰退是高機率事件。

產業與企業

¨ OPEC+計畫9月12日召開聯合部長級會議，俄羅斯官員指出俄產油量升至與OPEC+協商水準，普丁稱俄羅斯可能與烏克蘭達成含天然氣的協定。IEA下調2019年全球原油需求日增110萬桶，美國原油日產量增加180萬桶，預計美國和中國5年後分別成為全球最大液化天然氣出口國和進口國。普氏分析預計原油供需趨緊，布倫特原油價格年底前從現在每桶65美元上漲到70-80元。但摩根大通下調明年底布倫特原油價格7美元至52美元，巴克萊銀行對今明年油價預期各下調2美元與6美元。美銀美林認為若伊朗和貿易問題沒有惡化，下半年布倫特原油將在60-67美元區間。大家對油價想法都不一樣，我看到產量增加，需求不若先前高，判斷價格往下。

¨ 惠譽指出上半年全球半導體產業銷量年減13%為近10年最大跌幅。中國移動研究主管估5G到年底在50個城市建設5萬個基站。相關官員指出海思巴龍5000晶片可支援NSA/SA並完成室內外網路測試。小米預計下周申請5G手機測試，華為、OPPO等5G手機已獲得認證。半導體市況隨全球總體經濟下行，5G在成長週期，但主要在基建，真正成長還待來年。

¨ 歐洲汽車6月銷售年跌7.9%為近半年最大跌幅。中汽協官員稱多數電動車利潤率約23%，低於傳統燃油車，補貼取消難盈利。寧德時代和豐田汽車在電動車電池穩定供給和發展全面合作。汽車產業下行，惟電動車在成長週期，但各國補貼漸退，成長率或受阻。

¨ 滴滴出行尋求20億美元募資，估值達620億美元，預計明年進行IPO。歐盟對高通處2.42億歐元罰款。BMW與騰訊合作今年在中國推出計算中心，開發自動駕駛汽車。全球型科技廠或有法律問題疑慮，但自駕等新市場會百家爭鳴。

¨ 特斯拉Model 3降價2000美元，中國產價格不變。特斯拉上海工廠進度超預期，年底會有生產能力。摩根士丹利預計該司11月投產，明年生產3.5-4萬輛Model 3，後年6萬輛、2022年年產20萬輛。我仍保守看待，但短線若有轉機，新供應鏈會有機會。