貿易談判繼續

本周重要訊息

貨幣

¨日本央行調整9月購債計畫，從8月的6次，每次3000-5000億日元，降到9月的5次，每次3000-6000億日元。日本央行行長黑田東彥稱相當長一段時間內不會加息，但市場認為日本央行內部已經在討論何時縮減超寬鬆政策。全球央行貨幣正常化是趨勢，日本經濟也在改善，故最終仍會結束QE，但這會影響市場信心，故只能做不能說，表面計畫有維持QE，實際規模將縮小。

¨印尼盾本周跌到亞洲金融危機以來最低，印尼央行買入3兆印尼盾國債救市。分析認為，土耳其和阿根廷的動盪局勢是令印尼盾近期下跌的原因。誠然，土耳其會影響到國際資金對新興市場信心，印尼國家體質是僅次於土耳其與阿根廷的群組，故會受到影響，但無礙，見下頁說明。

Ø短期引起新興市場系統性修正的原因是，國際資金為避開土耳其及阿根廷的問題，除了直投部位外，也會減降有投資到兩國的資產組合，而資產組合資金流出連帶使其他新興市場遭受影響，因為技術面兩個小國家部位是包在新興市場中整包一起處理的。

重申土耳其危機不會導致新興市場全面崩盤

資金外逃使國家經濟全面崩盤的組合，主要是經常帳逆差加上高貿易赤字，油塗上可看出此問題最大的兩個國家，就是今年已出問題的土耳其及阿根廷。

再來風險較大的國家，以哥倫比亞、印尼與印度次之。但次風險國家群組，經常帳與債務表現均較已出問題的兩個國家好上一個等級。

現在新興市場國家體質較1997年改善許多，土耳其危機不會衍生到市場全面崩盤；次風險國家群組雖然有短期遭受系統性調整壓抑，但判斷也不會發生危機。

經濟數據

¨美國8月密西根大學消費者信心指數終值96.2，創今年1月以來最低，消費者現況指數為2016年11月以來最低，因關稅和升息使通膨預期創四年新高。留意到美國人對財務狀況樂觀度下降，可能縮減消費。

¨歐元區8月CPI年增率2%，能源價格繼續支撐通膨，剔除能源和食品價格的核心CPI年增率1%。歐元區表現中規中矩，通膨率仍低，主要受能源回升影響。

¨中國8月統計局製造業PMI 51.3、非製造業PMI 54.2皆有回升維持平穩擴張。原材料庫存指數48.7%比上月下降0.2%，製造業主要原材料庫存減少。中國PMI數據回升，中小公司也回升到50以上，惟原材料庫存減少，暗示廠商訂單能見度並不高，且擔心原料價格回落。

Ø全球依舊維持景氣擴張但增速降溫的情境，中國的供給側改革使商品價格回升，增加企業盈餘，但廠商對需求是否擴張存疑。

政治

¨Axios援引一份在共和黨內流通方案指出為民主黨贏得眾議院，立即對川普展開調查的結果做準備。即使眾議院通過彈劾，參議院亦要三分之二才能通過，故川普終究不會被彈劾成功。

¨川普前私人律師科恩認罪，其律師Lanny Davis上周曾稱科恩有證據提供通俄門調查，但數日後稱自己無法證明科恩的資料是否屬實。 川普前競選經理馬納福特被控8項刑事罪名成立，其助理Sam Patten認罪並配合調查，披露川普就職委員會非法接受外國人捐款，違反美國聯邦選舉委員會規定。 通俄門調查進入關鍵階段，美國總統川普被彈劾風險驟升。同上，在沒有關鍵證據顯示川普違反美國人的核心價值觀前，談何不會成功。

Ø維持對川普彈劾是政治操作的假議題，市場受到波動時是交易機會。

貿易戰與地緣政治

¨美國一再向國際要求必須支持對伊朗的強硬立場，否則將面臨嚴重的貿易後果，制裁政策發酵，英航、法航和荷蘭皇家航空均表示將停止飛往德黑蘭的航線。此前，西門子、標緻雪鐵龍、戴姆勒、馬士基、安聯等歐洲跨國企業，都限制或中斷了在伊朗的業務。 德國外長稱美國對伊朗、俄羅斯、土耳其等國的制裁會傷害歐洲企業。歐洲必須強化在貿易、經濟和金融政策上的自主權。法國財長稱歐洲要成為一個主權大陸，不是附屬。提議要有個獨立美國的國際支付系統。歐盟外交政策負責人的助手亦表示，如果歐盟公司遵守美國的二級制裁，他們將反過來受到歐盟的制裁。 俄羅斯輸歐天然氣管道不顧美國制裁威脅仍然在德國海域開工，完工後能將俄羅斯輸往歐洲的天然氣擴大一倍，年均輸氣量達550億立方米。2018年至今對歐洲輸氣量，已經比去年創紀錄的輸氣量高5.6%。 美國對目標對手打壓升級，要求其他國家配合政策，但這牽涉到各國自身利益，越強大的國家會避免美國的威脅，如歐盟。故雖然部分企業會考慮業務被美國打壓的風險配合，但開發國家不會遵從美國指令，地緣政治衝突變速增加。

¨德國和歐盟高級官員透露德國正考慮提供緊急金融援助，以避免土耳其全面經濟危機導致區域不穩定。同上，歐盟會嘗試自成一體系，避免美國掌握制度機器風險。

¨川普推翻與歐盟進行汽車產業零關稅協議，另歐盟回擊川普汽車關稅意見，若美國開徵關稅歐盟也會徵。川普的思維正確，零關稅無助美車輸歐，故建立關稅有益美企，美國汽車進口最大國為德國，受害最深。故會繼續談判，且德國會與其他美國的對手合作 。

¨美國與墨西哥達成貿易協定，墨西哥同意消除第19項爭端解決機制，該計畫不會限制美國對墨西哥的輕型汽車進口量。在汽車部分，雙方同意屬免稅的汽車原產地為美墨兩國生產比例從62.5%升至75%，平均基本時薪16美元的工人生產汽車零件佔比為40%-45%。待加拿大加入並交由美國國會在90天內批准完成，但美加週五貿易談判無果，雙方下週三繼續談判，川普則在繼續抨擊NAFTA對美國不公平，農業、爭端解決機制和鋼鋁關稅是雙方的爭議焦點。美國想刪除協議第19章有關組建爭端解決專家小組的內容，以便按照美國法律開展反傾銷與反補貼調查，加拿大反對且希望取得美國鋼鋁關稅豁免，鋼鋁議題墨西哥沒有成功。加拿大是美國僅次中國的最大貿易夥伴，美加很難輕易切割，但加拿大應會適度讓步。

Ø判斷歐盟與俄羅斯、中東會增加經濟合作，地緣上在資源交換與專業分工是有利的。近期NAFTA將塵埃落定。 ¨

中國重點訊息

¨年內土地流拍數破800件規模達歷史新高。中國房地產投資在2012~2013年出現高峰，2017年至今為衰退。中國一線城市住宅用地佔率低於發達國家，藉由抬高價格拍賣創造收入，許多城市售地收入佔財政收入達40%。故房市下跌，會影響中國政府財政負擔能力。

¨1-7月中國規模以上工業企業利潤年增17.1%，7月年增16.2%，增速下滑3.8%為第二季來低點，企業利潤增長主要由上游行業貢獻，石油和天然氣開採業增長3.1倍、黑色金屬冶煉和加工增長1.1倍，加非金屬製品、化學原料和製造、電熱力生產五個產業貢獻達67%，中下游的產業利潤增速普遍下滑。中國企業利潤增速數字與歷史數對不起來，若看絕對數是下滑，官方解釋是會對樣本做調整。我們認為中國數字有造假問題，企業利潤應低於官方統計資料，另一方面企業利潤增加主要是上游產業在供給側改革下利潤升高，但中下游經營狀況愈發困難。

¨劉鶴主持金融穩定發展委員會召開防範化解金融風險專題會議，防範上市公司股票質押風險，健全資本市場法治體系、提升上市公司品質。中國擔心上市公司掏空資產問題，這在先進國家已屢見不鮮。

¨根據A股2017年3000多家上市公司年報，剔除空值資料後有71%的公司EBITDA/帶息債務小於1，34%的公司EBITDA/利息費用小於1，即超過三分之二的公司每年營運活動現金流無法償還債務，超過三分之一公司的現金流無法償還利息費用。中國許多企業靠借新還舊與擴大資產負債表存活，在央行釋放流動性週期這招可行，但緊縮週期問題將會浮現，中國企業存活能力下降會導致經濟下行風險。

¨個人所得稅法二審，贍養老人支出予以稅前扣除，起征點調至每年6萬元(每月5千元)。中國振興內需消費一環，但降稅配套是追企業五險一金提足，企業經營風險升高。

Ø中國展望仍是負向。

其他

¨投資機構看好美國第三季度GDP，多數認為增長率在3%以上，中值為3.4%，範圍在3.3%-3.5%區間。美國第二季GDP特別好是受惠貿易戰導致廠商提早出口，第三季應回落。

¨學者José Niño發表文章稱委內瑞拉在20世紀50年代為人均最富裕國家之一，是受惠高度的經濟自由、寬監管、低稅收、健全的產權體系和穩定的貨幣政策。在石油產業國有化運動後，導致政治集權和官僚主義，導致收入在北海石油出現急劇萎縮後經濟一瀉千里。制度是決定國家經濟長期發展的關鍵，中國對產權保障不彰，是我們對中國展望負向的核心觀點。

¨產經新聞引述消息人士資訊，日本擬禁華為與中興參與電訊設備招標。先前報告過5G進入萬物聯網時代，資安議題甚鉅，中國重點企業背後都是國家，其他國家不會冒著讓情報基礎被中國掌握，故設備商區分為中國與其他國家兩陣營是必然。

¨沙特阿美在IPO暫停後，被政府收回境內油田永久性勘探和開發權利，改開採期限為40年，到期可續約，一般國際石油企業與政府的原油開採合約為20年。可視為沙特有意將沙特阿美上市前，收回權利比照一般國際企業的布局。

¨依照船舶燃料硫含量不得超過0.5%的海運業環保新規，馬士基船用燃料油增幅將超過60%，年增20億美元。船舶新規將使燃油大量增加混用柴油，故柴油與煉油需求上揚，為未來油價走升因子。

¨摩根士丹利Michael Wilson在報告指出如果沒有亞馬遜、微軟和蘋果三隻個股帶動，標普500就不會一再突破歷史高點，美股的風險來自科技股。科技股是市場成長趨勢中心，長期來說還是要布局科技股。惟風險升高，策略上投資機構是維持基本部位，個人投資則降低部位因應波動。

Ø近兩個月提防波動下行變數。

5G訊息

¨中國5G牌照隨9月頻譜規劃即將發放，發改委出台資訊消費三年行動計畫，明確到2020年資訊消費規模達6兆，加強基建預期。首批18家5G試點城市出爐，年底將以運營商為主體在試點城市開展試驗工作。

¨關注產業鏈上游，對於基建、射頻和天線的使用量攀升有倍增的空間。其次關注設備商產業鏈，中興與華為在設備端的擴產需求。

¨諾基亞則取得歐洲投資銀行5億歐元貸款，用於加快5G技術研發。此前諾基亞拿下了全球最大的5G設備交易，7月與美國運營商T-Mobile達成35億美元的合作協定，為其建設全國性5G網路，包括無線電平臺、核心網路技術和管理系統等。因美國禁止中國設備商，諾基亞和易立信是最大受益者，目前為美國唯二競爭的電信運營商。

¨北歐在5G產業發展上保持優勢，今年6月北歐五國聯合發佈5G合作宣言，成為世界上第一個5G互聯地區，芬蘭率先推出全球首個商用5G網路。北歐市場影響力有限，芬蘭在5G的積極表現解讀為對諾基亞的支援。

¨IHS Markit報告指出2017年底有8成行動運營商在測試5G技術，其中12%準備進行商業部署，到2018年底5G將在北美上市、2019年在中國上市、歐洲大多運營商則到2021年之後才佈署5G。

Ø5G商機首要為運營商掌握的設備，我們可以布局的為上游供應鏈，光纖和天線等基礎建設有潛力。

產業

¨中國研究機構認為近期鋼價上漲的推手是供給受限，環保限產或為常態，但鋼價中期走勢還看需求，地產調控是隱憂。供給側改革見成效，但景氣下行，需求降溫是風險。

¨歐盟委員會聲明稱下週一開始，對中國太陽能面板的反傾銷與反補貼措施正式解除。18H1印度佔中國太陽能產品出口20%左右，美國貿易戰與印度保護稅出台使中國海外失去6GW以上市場。中國與台灣太陽能產業短線有機會反彈。

重點企業

¨特斯拉預計8月底周產Model3 6000輛，但三季度至今最高周產量為4900輛。我們認為特斯拉營運風險高，宜避開營收佔比高的公司。

¨Uber加速推進共用電動自行車業務，另一方面豐田以720億美元估值向Uber投資5億美元在無人駕駛合作。無人車與AI領域是高成長產業，料大廠持續藉由與科技公司合作布局。

台灣

¨被動元件人氣潰散，指數上漲僅靠台積電貢獻，在內資回流前上檔空間有限。短線土耳其風險降低，國際資金在新興市場搶短，料趨勢未成，現階段坡動加劇。

¨台積電在GlobalFoundries暫停7nm以上先進製程研發，加取得AMD新產品訂單下，外資買盤回籠。但長線仍看資金收益率，與國際資金流向。

Ø短線資金追台積電、iPhone出貨與8月營收，原物料仍是較安全的標的。