油價走低的基本面結構改變

輕原油短線修正，中線仍有低點，長線震盪區間下移。

 
　　基本面造成商品供需結構改變，通常會引起商品價格出現長期趨勢走勢，經過大波段的價格變動後，多頭的劇烈修正和空頭的死貓跳總是必然發生。價格與趨勢的反向變動中，辨別是大變動後的短期乖離修正，還是趨勢行情結果，對交易者是很困難的問題。

　　油價就是這樣的例子，以輕原油近月期貨走勢為例，從2014年6月高點107.73元 (美元，以下略) 開始的長空行情，到2015年3月最低點42.03元，九個月間下跌61%，之後僅用了7周反彈回62.58元漲幅49%，讓交易者摸不清這是反彈還是回升。要解答這個問題，還需回到基本面來談，讓我用油價的今與昔鑒往知來。
 
　　在談判斷油價長期趨勢的問題之前，先說明為何對油價短線看法悲觀。受到美國發布石油庫存降低、美聯儲將緩升息的預期，以及OPEC (Organization of the Petroleum Exporting Countries，石油輸出國家組織) 與非OPEC產油國談判的減產聯想，讓過去兩周輕原油上漲3成。但是這波油價反彈所以凌厲，主要是受到空頭回補買盤的驅動。

　　對於兩個短期基本面的因素需要注意，EIA (Energy Information Administration，美國能源資料協會) 採用下修上半年美國原油產量，使用了新的調查統計方法。此外我對美聯儲動作的看法與近期市場觀點不同，美聯儲在9月升息的機率相當高。美聯儲的態度一直都很清楚。
 

第一是升息關鍵在經濟活動，尤其是勞動市場的表現。
第二是這次升息會緩步升息，降低對市場的衝擊，即在釋放市場不要對近期升息感到過度反應的訊息。

　　而最近一次聯準會的例會新聞稿表述，已經更積極將指標關注在經濟活動是否有意外，透露出基本上就是在9月升息，所以油價近期有很大的修正機率。最近超大型油輪日租金從7月中到達90000元後回落到55000元，顯示業者對油價後市亦為保守 (做為對照，2014年第四季到2015年第一季的油價中級反彈時，油輪日租金從15000元漲到80000元，後跌回45000元)。





　　石油需求最基本來自全球經濟活動，新能源會排擠石油用量，近年發展迅速的頁岩油則會降低原油價格。油價中長期趨勢的基本面因素，美元走勢與石油供需變化，特別是頁岩油的供給影響。供給變化對油價結構的變化，歷史可以做為借鏡。

　　從OPEC聯合影響油價以來，在1970年代發生第一次石油危機，油價自3.01元短期到10.65元漲幅253%，但隨著1980年代挪威和英國北海油田開採，以及其他新油礦的加入，非OPEC產油量超越OPEC以後，油價回落至低檔。因為OPEC供給佔比降低，降低OPEC對油價的影響力，即使有意透過聯合減產影響油價，但外部供給強勁，減產只會將市場拱手讓出，最後仍會恢復生產導致油價走低。而頁岩油的加入，讓過去四年間美國原油產量增加50%，其中頁岩油佔原油比重從2011年5%以下到2014年成為35%，新供給者讓油價進入低價時代的循環。
 
　　今年至六月以來，OPEC石油增產110萬桶/日成為日產量3170萬桶，目前研究機構估計原油生產過剩的數量大致在130~300萬桶/日，而美國頁岩油生產250萬桶/日，約等於供給過剩的份額。市場對2014年的油價崩跌有逼退頁岩油業者的陰謀論一說，如果傳統油井業者要藉由低油價擊垮頁岩油廠商，頁岩油業者的邊際生產成本是一個合理的油價中期目標價。

　　目前美國頁岩油業者的生產成本，特別優異的業者約在24元，一般業者主要集中於30~50元。油井業者亦為30元以下，若價格戰發動，油價將有相當時間維持在30~40元。此外伊朗重回國際市場，在2016年可釋放4000萬桶庫存，不利中期油價表現。
 

　　美元價格沒出現大幅波動下，油價長期將落於40~60元區間。傳統油井與頁岩油業者的價格戰，最後將會以平局落幕。

　　分析美國主要上市頁岩油廠商的財務結構，負債比>80%的公司佔市值僅13.6%。即使油井業者發動價格戰，大型的頁岩油廠商多能撐過這一輪產業競爭。此外頁岩油還有一項優勢，生產過程中的副產品高品級凝析油比重遠優於預期，降低業者的生產成本，是美國從石油進口轉為出口國不可忽視的關鍵。所以在體質不佳的頁岩油業者遭到淘汰後，油井業者會與頁岩油廠商的倖存者和平共存，讓油價回穩到正常利潤水準。使油價回到震盪格局，唯價格區間帶將較過去下調。